Per più di vent'anni Google ha costruito un impero economico attorno a un gesto apparentemente banale: digitare una domanda, ottenere una lista di risultati, cliccare su un link. Un meccanismo capace di trasformare ogni ricerca in un'opportunità pubblicitaria e di produrre decine di miliardi di dollari di profitti. Adesso quello stesso meccanismo rischia di essere messo in discussione proprio dalla tecnologia sulla quale Google sta investendo più che mai. L'intelligenza artificiale risponde direttamente alle domande, riduce la necessità di visitare altri siti e cambia il modo in cui la pubblicità raggiunge gli utenti. Il risultato è un paradosso industriale che Wall Street ha cominciato a mettere nel conto: per non perdere il futuro, Google deve spendere cifre gigantesche, ma il futuro che sta costruendo potrebbe rendere meno redditizio il suo presente.
I numeri pubblicati il 28 ottobre da Alphabet, la società madre di Google, hanno reso evidente il problema. Nel terzo trimestre del 2026 il gruppo ha investito 51,4 miliardi di dollari, soprattutto in infrastrutture per l'intelligenza artificiale, portando il flusso di cassa libero a meno 9,1 miliardi. Per il secondo trimestre consecutivo Google ha speso più liquidità di quanta ne abbia generata: non era mai accaduto per due trimestri di fila dalla quotazione in Borsa del 2004. Gli investitori hanno reagito vendendo il titolo, sceso di oltre il 10% nelle contrattazioni successive alla chiusura di Wall Street, sempre del 28 ottobre. Un ribasso che, se confermato nella seduta ordinaria, cancellerebbe oltre 400 miliardi di dollari di capitalizzazione.
A rendere ancora più significativo il tonfo è il fatto che Google non sia affatto un'azienda in crisi di fatturato. I ricavi trimestrali sono aumentati del 25%, raggiungendo 127,6 miliardi di dollari, mentre il risultato operativo è salito del 30%, a 40,6 miliardi. Ma entrambi i dati hanno deluso le aspettative degli analisti e soprattutto hanno evidenziato la distanza crescente tra il denaro generato dalle attività e quello necessario per finanziare la corsa all'intelligenza artificiale.
Gli investimenti, saliti dai 44,9 miliardi del secondo trimestre ai 51,4 del terzo, assorbono ormai risorse enormi. Nei primi nove mesi del 2026 Alphabet ha destinato quasi 132 miliardi di dollari alle spese in conto capitale e prevede di chiudere l'anno tra 195 e 205 miliardi. La direttrice finanziaria Anat Ashkenazi ha inoltre anticipato che nel 2027 gli investimenti aumenteranno ancora significativamente. Non si tratta soltanto di acquistare chip: bisogna costruire data center, alimentarli, collegarli alle reti e garantire una capacità di calcolo sufficiente a sostenere una domanda in continua espansione.
Il flusso di cassa negativo richiede comunque una precisazione. Nel trimestre Alphabet ha generato 42,3 miliardi di liquidità dalle attività operative e sul risultato ha pesato anche il pagamento di una sanzione europea da 4,1 miliardi più interessi, oltre all'accumulo di scorte di processori destinati ai clienti. La società non è dunque diventata improvvisamente incapace di produrre cassa: negli ultimi dodici mesi il saldo resta positivo per 19,7 miliardi. Ma la velocità con cui crescono gli investimenti sta comprimendo una delle caratteristiche più apprezzate dagli investitori, la capacità di trasformare i profitti in denaro disponibile.
Anche l'utile netto, sceso del 25% a 26,2 miliardi, racconta soltanto una parte della storia. La diminuzione risente di una perdita di 8,7 miliardi di dollari sulle partecipazioni finanziarie, legata in particolare all'investimento in SpaceX, e non di un analogo deterioramento della redditività operativa. Il problema, insomma, non è tanto quanto Google guadagna oggi, ma quanto dovrà spendere domani per continuare a farlo.
È però nel settore delle ricerche online che emerge la contraddizione più importante. Google Search, il cuore storico dell'impero Alphabet, ha registrato ricavi per 63,4 miliardi di dollari, in crescita del 12% rispetto all'anno precedente. Una percentuale che molte aziende considererebbero eccellente, ma che segna un rallentamento rispetto ai ritmi vicini al 20% osservati nella prima parte dell'anno. Anche le attese degli analisti, pari a circa 64,9 miliardi, sono state mancate.
Durante la presentazione dei risultati, Philipp Schindler, responsabile delle attività commerciali di Google, ha riconosciuto che le interrogazioni effettuate attraverso AI Mode, il nuovo sistema di ricerca basato sull'intelligenza artificiale, producono attualmente una monetizzazione pubblicitaria inferiore rispetto a quelle tradizionali. Non significa che l'AI sia l'unica responsabile del rallentamento, sul quale incidono anche altre dinamiche del mercato pubblicitario, ma il problema strategico è evidente: Google deve ancora trovare il modo di guadagnare dalle nuove ricerche quanto ricava da quelle che sta progressivamente trasformando.
Per comprenderlo basta osservare come sta cambiando l'esperienza degli utenti. Nel modello tradizionale, Google propone una serie di collegamenti, alcuni sponsorizzati, attraverso i quali le aziende intercettano potenziali clienti. Con AI Mode, invece, la risposta viene costruita direttamente dall'intelligenza artificiale, spesso attraverso una conversazione che può proseguire con nuove domande. L'utente ottiene ciò che cerca senza necessariamente seguire lo stesso percorso di prima. Google sta sperimentando nuove forme di annunci all'interno delle risposte generate dall'AI, ma la loro redditività resta inferiore a quella della ricerca tradizionale.
C'è un ulteriore elemento che rende la situazione quasi paradossale. Secondo l'amministratore delegato Sundar Pichai, il numero delle ricerche cresce al ritmo più elevato degli ultimi cinque anni, anche grazie all'intelligenza artificiale. Le interrogazioni attraverso AI Mode sono mediamente tre volte più lunghe di quelle tradizionali e spesso includono immagini, documenti o comandi vocali. Google viene quindi utilizzata di più, ma una parte crescente di questo utilizzo produce, almeno per il momento, meno ricavi pubblicitari per ricerca. È la differenza tra conquistare l'attenzione degli utenti e riuscire a trasformarla in fatturato. Una differenza che potrebbe diventare decisiva per il futuro dell'intero settore.
La trasformazione, tuttavia, non ha soltanto un costo. Sta già producendo risultati importanti. Google Cloud, la divisione che vende capacità di calcolo e servizi informatici alle imprese, ha più che raddoppiato i ricavi, arrivando a 30,7 miliardi di dollari, con una crescita del 103% rispetto all'anno precedente. Il risultato operativo è più che triplicato, raggiungendo 11,1 miliardi. È il segnale che la domanda di infrastrutture per l'intelligenza artificiale è concreta e che Google può essere non soltanto un utilizzatore, ma anche uno dei grandi fornitori della tecnologia.
Il gruppo beneficia di una posizione particolare. Progetta direttamente parte dei processori utilizzati per l'AI, le cosiddette TPU, sviluppa modelli avanzati come Gemini e gestisce una rete mondiale di data center. Può quindi vendere capacità di calcolo ad altre società, comprese quelle che sviluppano prodotti concorrenti, e allo stesso tempo distribuire i propri servizi a miliardi di utenti attraverso il motore di ricerca, Android, Gmail e YouTube. È la strategia che Pichai definisce full stack, cioè il controllo di quasi tutti i livelli della catena tecnologica.
La domanda futura, almeno sulla carta, è impressionante. Google Cloud dispone di un portafoglio di contratti e ordini ancora da eseguire, il cosiddetto backlog, pari a 561 miliardi di dollari. Alphabet prevede di trasformarne più della metà in ricavi nei prossimi due anni. Ma proprio il successo del cloud impone di acquistare nuovi processori, realizzare infrastrutture e aumentare la disponibilità di energia. La crescita alimenta gli investimenti, che a loro volta assorbono liquidità. È questo circolo a preoccupare gli investitori.
Il confronto con Microsoft, che ha presentato i risultati nello stesso giorno, è particolarmente significativo. Il gruppo guidato da Satya Nadella ha investito 45,2 miliardi di dollari nel trimestre, una cifra non molto distante da quella di Alphabet, ma ha generato un flusso di cassa libero positivo per 18,6 miliardi. Anche la crescita dei servizi cloud Azure ha superato le aspettative e il titolo è salito di oltre il 3% nelle contrattazioni successive alla chiusura di Wall Street.
La differenza non significa necessariamente che Microsoft abbia già vinto la partita dell'intelligenza artificiale. Le due società hanno modelli di business differenti, calendari di investimento non perfettamente sovrapponibili e modalità diverse di contabilizzazione delle spese. Una parte dei minori esborsi di Microsoft, per esempio, dipende anche dal rinvio nella consegna di capacità informatica acquistata da fornitori esterni. Ma il messaggio arrivato dalla Borsa è chiaro: non basta più annunciare investimenti record nell'AI per convincere gli azionisti. Bisogna dimostrare di poterli sostenere senza compromettere la capacità di generare liquidità.
È un cambiamento rispetto alla fase iniziale della corsa all'intelligenza artificiale, quando la prospettiva di conquistare una posizione dominante sembrava sufficiente a giustificare quasi qualsiasi spesa. Ora gli investitori iniziano a distinguere tra chi aumenta gli investimenti accompagnandoli con ritorni economici visibili e chi, pur continuando a crescere, deve chiedere al mercato di attendere ancora.
C'è infine una cifra che aiuta a comprendere la dimensione della trasformazione in corso: oltre mille miliardi di dollari. È l'ammontare degli impegni contrattuali futuri comunicati da Alphabet per acquisti, infrastrutture, locazioni e altre obbligazioni. Più precisamente, 924 miliardi di impegni d'acquisto e altri 152 miliardi relativi a contratti di leasing non ancora avviati e ulteriori obbligazioni, per un totale di circa 1.076 miliardi.
Non significa che Google abbia già speso tutto questo denaro, né che debba necessariamente sborsarlo integralmente. Gli impegni sono distribuiti su più anni e alcuni contratti prevedono margini di flessibilità. Ma la loro dimensione rivela quanto sia diventata impegnativa la competizione tecnologica: l'intelligenza artificiale non è più soltanto una questione di software, algoritmi e ricerca scientifica. È un'industria che richiede centrali elettriche, terreni, edifici, macchinari, reti e finanziamenti su una scala fino a pochi anni fa difficilmente immaginabile.
Per sostenere questa espansione, Alphabet ha aumentato anche il ricorso al debito. A fine settembre quello a lungo termine ammontava a 125,1 miliardi di dollari, a fronte di 265,1 miliardi tra liquidità e titoli negoziabili. Il gruppo conserva dunque risorse finanziarie imponenti, ma il suo modello economico sta diventando molto più intensivo di capitale.
È qui che il caso Google assume un significato più ampio. Per anni Internet è stato il luogo in cui le grandi piattaforme potevano crescere rapidamente senza dover costruire infrastrutture fisiche paragonabili a quelle dell'industria tradizionale. L'intelligenza artificiale sta modificando anche questo equilibrio. E Google si trova nella posizione più delicata: deve partecipare alla nuova rivoluzione, perché restarne fuori significherebbe mettere a rischio il proprio primato, ma per guidarla sta investendo in una tecnologia che potrebbe cambiare radicalmente il modo in cui guadagna.
La domanda che Wall Street ha posto ad Alphabet con il crollo del titolo, in fondo, è tutta qui: quanto costa costruire il futuro, se per farlo bisogna mettere sotto pressione la macchina dei profitti del presente?
